Fallen angels

In several previous posts, I have highlighted what are called ‘zombie’ companies (companies whose regular profits do not even cover the cost of servicing their outstanding debts) and so must, to paraphrase former BoE governor Mark Carney, depend on the kindness of their creditors”. An OECD study found that such zombies take up a frighteningly […]

Fallen angels

DOLARIZACIÓN Y DESDOLARIZACIÓN: UN ANÁLISIS TÉCNICO, HISTÓRICO E INTERNACIONAL, PARTE III

ISADORE NABI

dolarización y desdolarización en ecuador

i. antecedentes históricos: feriado bancario y congelamiento de fondos como punto álgido de la crisis del modelo neoliberal ecuatoriano alrededor de 1998

El reemplazamiento monetario realizado en Ecuador hacia el dólar estadounidense es un caso de dolarización total, en el sentido antes definido en esta investigación. Como se puede verificar en (Roura, 2020), las razones técnicas argumentadas (con independencia de su correctitud o no), tanto por el gobierno ecuatoriano como por los intelectuales a favor del reemplazamiento en cuestión, para adoptar el dólar estadounidense cobraron sentido entre la población en un contexto alrededor del fenómeno económico conocido como feriado bancario (de cinco días de duración) y del congelamiento legal de cuentas bancarias durante un año (para prevenir retiros masivos y evitar una hiperinflación), que en conjunto fueron el período álgido de la peor crisis económica que Ecuador había vivido ese entonces, como señala (Hernández M. C., 2020). Así, se deben estudiar antes las razones que condujeron al feriado bancario del 8 de marzo de 1999 y al posterior congelamiento de cuentas.

Como señala (Basantes, 2020), el factor financiero fundamental, dentro de los factores de carácter financiero que conformaron parte del conjunto de condiciones necesarias y suficientes (que son tanto económicas como financieras) para el estallido de la crisis general ecuatoriana, se estableció en 1994, cuando durante el gobierno de Sixto Durán Ballén se aprobó la Ley General de Instituciones Financieras. La ley permitía los llamados “créditos vinculados” —préstamos bancarios a empresas, accionistas y administradores del banco que lo otorgaba. Con las nuevas medidas de Durán Ballén “los bancos abusaron de esta disminución de regulación y generaron todo ese abuso de los créditos vinculados”, dice el economista Diego Borja, quien es el especialista entrevistado por Basantes. Ello combinado con factores más profundos, de carácter económico, así como otra serie de factores complementarios de carácter exógeno, fue lo que permitió el estallido de la crisis general ecuatoriana en 1999. Precisamente es esto lo que se expondrá a continuación.

Tanto desde la perspectiva fiscal (Banco Central del Ecuador, 2021, pág. 1) como desde la perspectiva monetaria (Banco Central del Ecuador, 2020, pág. 1) las instituciones oficiales del Ecuador afirman que la razón fundamental que produjo el estallido (no debe confundirse estallido con génesis, puesto que lo primero sólo es la manifestación violenta de lo segundo) de la crisis económica ecuatoriana de 1999 obedeció a que durante 1997 y 1998 la presencia del fenómeno de El Niño afectó la producción nacional[1], especialmente la actividad agropecuaria de la costa ecuatoriana, la cual debió enfrentar serias dificultades debido a la destrucción de gran parte de la infraestructura productiva y de la red vial. Así, afirman que esto alteró el ciclo económico y agravó las tendencias negativas latentes en materia de evolución de la inflación, solvencia del sistema financiero y de la propia estabilidad macroeconómica, es decir, de las debilidades estructurales latentes del sistema económico ecuatoriano.

Los problemas agropecuarios exógenos fueron el detonante de la crisis, como bien señala el Banco Central del Ecuador (BCE, de ahora en adelante), al igual que la pandemia COVID-19 lo fue de la crisis económica planetaria existente en 2020-2021. Por supuesto, la crisis económica en sí misma no obedeció a los problemas agropecuarios, sino precisamente a la dinámica natural del sistema económico ecuatoriano, de ahí que el BCE hable de una “alteración del ciclo económico” (anticipando la recesión, en este caso) y, principalmente, de “tendencias negativas latentes en materia de evolución de inflación, solvencia del sistema financiero y de la propia estabilidad macroeconómica”. Tan claro como la luz en un día soleado.

Sin embargo, en relación a la situación del sector agropecuario ecuatoriano con antelación al fenómeno climático que dio inicio a su crisis (El Niño), es necesario dejar claras algunas cuestiones.

Ateniéndose únicamente a lo planteado por el BCE y la institucionalidad oficial, alguien podría pensar que el sector agropecuario no tenía ninguna precondición a la aparición de El Niño. Por supuesto, nada más alejado de la realidad.

Como se señala en (Bravo, 2008, págs. 7-8), diversos estudios muestran el uso de la ayuda alimentaria como un instrumento de la política exterior de Estados Unidos[2].

Ecuador recibió ayuda alimentaria como parte del programa de Alimentos para el Progreso, que provee commodities[3] como un reconocimiento a los países que habían llevado a cabo reformas económicas o agrícolas “de mercado”, i.e., neoliberales, pactadas a realizar entre el gobierno ecuatoriano y el gobierno estadounidense en 1991, las cuales recogía el documento curiosamente titulado “Programa de Alimentos para el Progreso en Ecuador”.

¿A qué se comprometía el gobierno ecuatoriano en concreto? A la eliminación de aranceles para productos sensibles como maíz, arroz y soya; a cambios en el Instituto Nacional de Investigaciones Agropecuarias (INIAP); apoyo a dos fundaciones, en concreto al Instituto de Estrategias Agropecuarias (IDEA) y a la Fundación para el Desarrollo Agropecuario (FUNDAGRO) con la finalidad de que promoviesen el cambio de políticas económicas en el país. Las ONG nunca han estado y nunca estarán desvinculadas de la política y creer en su neutralidad puede resultar en sesgos sistemáticos no-óptimos en el análisis de los fenómenos sociales que las involucren de manera relevante.

Entrando en algunos detalles, se estableció la remoción de las licencias previas que restringen la libre importación y exportación de maíz, sorgo, soya, torta de soya y la eliminación del sistema de cuotas para la importación y exportación de aceites vegetales y sebos. A fin de dar un conveniente amparo a la producción local, el Gobierno del país importador, podrá considerar mantener algunas tarifas arancelarias (entre el 15 y el 25% ad valorem), distinguiéndose entre la materia prima y los productos elaborados de origen nacional. En el caso del maíz, esa tarifa fue reducida del 65% a aproximadamente el 5% (igual que en la importación del sorgo).

Además, se planteó otorgar la autonomía institucional al Instituto Nacional de Investigaciones Agropecuarias y proveer de suficiente aporte presupuestario para la investigación agrícola (una vez establecida su independencia, debe resaltarse). Así, se estableció que el gobierno del país importador (Ecuador) tramitaría y dictaría una nueva ley para la operación del INIAP que incluya un incremento del presupuesto[4] para la investigación y la creación de un fondo patrimonial.

Para cuando apareció el fenómeno climático El Niño en 1998, el modelo neoliberal en el sector agropecuario se había comenzado a instaurar fácticamente más de veinte años antes (en la década de los 80) y formalmente siete años antes (1991), precisamente son esas las debilidades estructurales a las que antes se hacía alusión citando al Banco Central del Ecuador.

La dinámica natural a la que antes se hizo alusión no es otra que la dinámica de un sistema de economía política capitalista, la que no se entrará a estudiar porque se aleja de los fines de esta investigación, pero que en general fue delineada por Marx y es la misma que se observa en todos los países de América Latina y del sistema capitalista planetario visto como un todo. Sin embargo, esta investigación hace especial énfasis en América Latina, que es el territorio que contiene los casos de reemplazamiento monetario (específicamente de dolarización) aquí investigados. Por supuesto, se puede exponer su estructura fundamental de forma sintética.

Como se verifica en (Martín-Mayoral, 2009, pág. 120), las políticas fundamentalistas de libre mercado tienen su génesis en el Ecuador a partir de la década de los 80. Por supuesto, fue hasta después de la caída del Muro de Berlín que Estados Unidos impulsó sistemática y formalmente esta visión económica a escala planetaria, a partir de la década de los 90, a través del documento elaborado por John Williamson titulado como “What Washington Means by Policy Reform”, conocido popularmente como consenso de Washington (CW), presentado en 1989. Ese fue el caldo de cultivo que sentaría las bases para la crisis económica que estalló en 1999 a raíz de los problemas agropecuarios del Ecuador por el fenómeno natural El Niño.

Por otro lado, como se señala en (Ecuador en vivo, 2020), factores externos como la crisis asiática (1997) y brasileña (1998), el desplome del precio del petróleo en más de USD$10 por barril y el estreñimiento del crédito por parte de prestamistas internacionales en un contexto de ahogamiento de  externa (que alcanzaba el 100% del PIB) contribuyeron de forma complementaria a la formación de las bases de la crisis que estalló en 1999 en Ecuador.

Por supuesto, el empleo inadecuado de los fondos bancarios por parte de los altos ejecutivos (resultante de las “exuberantes” comisiones que ofrecen los accionistas a cambio de maximizar la rentabilidad) en conjunto con la corrupción derivada del inadecuado ejercicio del poder burocrático por parte de los políticos profesionales, así como también la ineficiencia de funcionarios públicos no capacitados para ejercer sus funciones (lo cual es otra forma de corrupción, indudablemente), siempre complementan inexorablemente el conjunto de políticas económicas y públicas en general delineadas por Williamson en el documento antes citado.

Así, señala (Robalino, 2021) que esta crisis financiera se originó en el gobierno de Sixto Durán Ballén y Alberto Dahik, precisamente los promotores del neoliberalismo en Ecuador. En 1994 crearon la Ley de Instituciones Financieras, que liberalizó las tasas de interés y permitió la libre circulación de capitales y el aumento de los créditos vinculados, que proliferaron sin control. Esta situación generó especulación, fuga de capitales y quiebra de bancos. Las políticas del entonces presidente de la República, Jamil Mahuad, agudizaron aún más la crisis.

Así, señala Robalino, en 1998 el poder financiero se volvió evidente. Banqueros como Fernando Aspiazu financiaron la campaña de Mahuad y otros formaron parte de su gabinete. Se establecieron políticas de “salvataje bancario” que permitieron la entrega de créditos millonarios a la banca, a través de instituciones públicas. En el Congreso Nacional, la famosa “aplanadora”, conformada por el Partido Social Cristiano y la Democracia Popular, creó leyes e instituciones, como la Agencia de Garantía de Depósitos (AGD), para que el Estado se haga cargo de las s de la banca privada. Además, reporta (Mesías, 2002, págs. 127-131) que:

  1. La calidad de la información financiera fue regular y existieron balances maquillados y/o prácticas que ocultaron la realidad financiera de las entidades evaluadas. Esto implica que hubo una inadecuada supervisión financiera por parte de la Superintendencia de Bancos del Ecuador (de ahora en adelante, SB).
  2. Se realizan intervenciones tardías e inadecuadas por la SB.
  3. No hubo medidas preventivas, ni correctivas, ni siquiera un monitoreo adecuado, por parte de la SB.
  4. La SB no diferenció al realizar su supervisión entre el riesgo de los bancos intervenidos y el resto del sistema bancario, lo que a todas luces afectó la ejecución de sus políticas preventivas del colapso del sistema bancario y del sistema financiero en general por ello.
  5. Luego de haber analizado la conducta de los clientes en relación con sus depósitos, se desprende que más de la mitad de los bancos tuvieron una tendencia a captar una cantidad superior de depósitos antes de haber sido intervenidos, siendo esta cantidad también superior a la captada por el resto del sistema bancario. En consecuencia, los clientes escogieron básicamente a los bancos con mayor riesgo (intervenidos) en razón de que no pudieron advertir, a través de señales (balances mensuales e índices financieros) emitidas por la SB, la situación individual de las instituciones bancarias.
  6. La ética empresarial de los bancos, sus ejecutivos y sus accionistas tampoco fue óptima. Los bancos privados no informaban a los clientes de su situación de intervención, por el contrario, realizaron estrategias de mercadeo orientadas a atraer a los potenciales clientes con tasas de interés pasivas correspondientes a los distintos plazos existentes. Así, señala la investigadora citada que, durante el período analizado por ella (1993-1999), se observó una relación positiva significativa (78.32%) entre los depósitos totales e intereses pasivos de 84 a 91 días.

Este conjunto de circunstancias, en la jerarquía definida, condujo al feriado bancario y al posterior congelamiento de fondos. Ahora bien, ¿cómo se manifestaron y desarrollaron una vez manifestados ambos fenómenos? Según (Montalvo-Oleas, 2020, pág. 64), “El feriado bancario dispuesto por el Superintendente de Bancos el 8 de marzo de 1999 no tuvo, en su inicio, la intención de preparar el congelamiento de los depósitos de los clientes del sistema financiero ecuatoriano. La secuencia de eventos sucedidos en esa semana, en la que también se realizó un paro nacional en protesta contra otras medidas económicas tomadas por el gobierno (10-11 de marzo), y en especial la declaración del estado de movilización del sistema financiero y de sus clientes (en el que se sustentó el congelamiento de los depósitos) indican que durante esa inusual semana las autoridades del gobierno reaccionaron conforme evolucionaban los acontecimientos. La información disponible evidencia que el feriado bancario no tuvo como objetivo preparar el congelamiento de los depósitos. Sin embargo, ambos eventos forman parte de la crisis financiera del Ecuador que culminó en la dolarización de su economía. A su vez, esta crisis se inscribe dentro de la etapa de inestabilidad monetaria y financiera iniciada en 1982 en la periferia del capitalismo con la crisis de la  externa mexicana.”

El autor añade que “El feriado bancario fue uno de los cinco hitos de la crisis financiera de fines del siglo pasado. El primero ocurrió en los meses iniciales de 1996 cuando, al conceder un crédito subordinado al Banco Continental, las autoridades económicas iniciaron un largo periodo de riesgo moral que terminó en 2000, una vez que el BCE ya había perdido sus funciones de prestamista de última instancia. El segundo, entre septiembre y noviembre de 1998, cuando el directorio del BCE aprobó varios créditos de liquidez en favor del Filanbanco, cediendo a las presiones políticas de las autoridades del gobierno. La aprobación de la Ley de Reordenamiento, en diciembre de 1998, contribuyó a profundizar la crisis al ofrecer incentivos para evitar el uso de los servicios financieros y promover la especulación cambiaria, restando liquidez a los bancos. El cuarto es el feriado bancario que trató de evitar, o al menos de retardar, el colapso del Banco del Progreso. Estos acontecimientos demuestran la importancia de las conexiones políticas en el manejo de la crisis.” (Montalvo-Oleas, 2020, pág. 64).

Así, “El quinto, y final, fue el congelamiento de los depósitos de los clientes del sistema financiero. Esta arbitraria decisión, vigente desde el 15 de marzo de 1999, fue declarada inconstitucional el 24 de diciembre de ese mismo año. Para entonces ya era irreversible el perjuicio irrogado a la función de medio de pago de la moneda nacional. Las decisiones tomadas en los cuatro eventos anteriores favorecieron la situación específica de entidades bancarias con fuertes conexiones políticas: el Banco Continental, con el gobierno conservador de Sixto Durán-Ballén; Filanbanco con los legisladores del PSC y del PRE; y el Banco del Progreso con el gobierno de la DP y los legisladores de este partido y del PSC. En última instancia, todos estos bancos quebraron, generaron graves perjuicios a sus clientes en todo el país. El feriado bancario ocurrió al final de la década de 1990, cuando los ajustes y reformas estructurales del neoliberalismo ya se habían consolidado en prácticamente todos los países de la región latinoamericana. En Ecuador este proceso no se ejecutó como una fiel transcripción de los principios de política económica prescritos por el CW. Más todavía, en el sector financiero se lo implementó en forma lenta e intermitente, y no estuvo dirigido, como en otros países, por una dirigencia hegemónica, dispuesta a apostar por las supuestas ventajas del CW. Esta peculiar adopción de los principios del CW no anuló la cultura corporativista practicada por las élites ecuatorianas, como lo prueban los diferentes procedimientos aplicados a entidades bancarias incursas en similares problemas de insolvencia. Los procesos de “saneamiento” ejecutados por la AGD se mantuvieron fieles a esta tradición. La Ley de reordenamiento en materia económica en el área tributario-financiera constituye el antecedente inmediato del feriado bancario. Por contener disposiciones tributarias que incentivaron a los agentes económicos a cambiar sucres por dólares y a evitar el uso de los servicios financieros, provocó la reducción de los niveles de liquidez en las entidades del sistema. Si bien esa disminución afectó a todas, es evidente que, con la medida tomada por el Superintendente de Bancos, el Banco del Progreso al menos pudo posponer su cierre definitivo.” (Montalvo-Oleas, 2020, págs. 64-65).

Por supuesto, el feriado bancario acarreó otras consecuencias. Al prolongarse durante la semana del 8 al 12 de marzo, también sirvió para reducir el riesgo político del paro nacional realizado el 10 y 11 de marzo. La misión del FMI, que había llegado al país para negociar los términos de una nueva carta de intención, lo abandonó cuando se quedó sin interlocutores por la renuncia de cuatro de los cinco miembros del directorio del BCE. Cuando se hizo público que parte de los fondos de la campaña presidencial de Jamil Mahuad provenía del sistema bancario, desaparecieron los últimos vestigios de respaldo al régimen del partido Democracia Popular (DP), como puede verificarse en (Montalvo-Oleas, 2020, pág. 65). Así, en abril de 1999, el Ejecutivo envió al Congreso un proyecto de ley para restablecer el impuesto a la renta y modificar otros tributos. Pero el legislativo determinó que el ICC sea deducible del impuesto a la renta, manteniendo la distorsión del mercado financiero introducida por la Ley de Reordenamiento. El mercado de CDR[5], que de cierta manera suplió la falta de liquidez provocada por la Ley de Reordenamiento y por el decreto ejecutivo n. 685, ahondó la desconfianza. Este resultado, más la dolarización de los portafolios de los agentes económicos, restaron buena parte de las funciones económicas del sucre, precipitando al país hacia la adopción del dólar como moneda de curso forzoso, argumentando que era la tabla de salvación ante una eminente hiperinflación (aumento del más del 50% mensual en los precios), que conduciría eventualmente a que la moneda nacional perdiese todo su valor, puesto que en apenas un año (de enero de 1999 a enero de 2000) se devaluó en más del 250%, según reporta (Ecuador en vivo, 2020).

Además de presentarse a la dolarización como una opción técnicamente válida para el cataclismo económico y financiero que explotó en el Ecuador a partir del 8 de marzo de 1999, posteriormente también se afirmó que la dolarización era lo mejor para el Ecuador debido a su tradición de indisciplina económica y fiscal.

Cualquiera podría pensar que en relación al segundo argumento es mejor corregir la indisciplina que perder la política monetaria, sin embargo, en relación al primer argumento no parece haber mucho qué objetar, puesto que el promedio anual de participación de la agricultura en el PIB total durante la década de los 90 fue, según (Ministerio de Agricultura, Ganadería y Pesca del Ecuador, 2016, pág. 98), del 21%.

La liberalización del sector agropecuario (con lo que ello implica a nivel de producción, empleo, calidad del empleo y precios a la luz de la experiencia internacional), en combinación con los efectos climáticos catastróficos ocasionados por El Niño, de una quiebra de 20 bancos [véase (Montalvo-Oleas, 2020, pág. 65)] producto de la crisis financiera[6] (derivada a su vez de la crisis económica que explotó con el fenómeno climático en cuestión) y de un nivel de centralización del capital financiero sin precedentes en la economía ecuatoriana [como resultado de la crisis general del capitalismo (de carácter económico y financiero) y que se expresa fundamentalmente en que tres entidades (dos domiciliadas en Quito y una en Guayaquil) tenían más del 52% de los activos de todos los bancos supervivientes y en que de los diez bancos más grandes (esto medido por el volumen de sus activos) tres eran extranjeros], parecería imponer (y a contrarreloj) la inexorable necesidad de estabilizar los precios para no llegar a un escenario hiperinflacionario que a su vez conduzca al fenómeno económico conocido como estanflación. Por supuesto, esta política se realizó bajo la lógica de que los privilegios de los grandes banqueros ecuatorianos y de los grandes capitalistas ecuatorianos en general no pueden modificarse a la baja y que el gobierno debe intervenir de forma mínima en el sistema económico, salvo para propiciar las ganancias de estos grandes capitalistas. Bajo otra visión del mundo las políticas seguramente habrían sido otras, si se tuviese además la suficiente correlación de fuerzas para ejecutarlas, puesto que evidentemente encontrarían resistencia por parte de los sectores de la sociedad que se benefician de que las cosas funcionen de tal forma y no de otra. De cualquier forma, el panorama financiero del Ecuador no era prometedor. Señala el autor que bajo la tutela de la AGD (Agencia de Garantía de Depósitos[7]) los bancos quebrados se denominaron en forma genérica “la banca en saneamiento.” Ésta representaba 53,4 por ciento de los activos y 60,9 por ciento de los pasivos del sistema bancario de antes de la crisis. Una vez efectuada la dolarización en Ecuador, conviene preguntarse qué ocurrió después.

Señala el autor referido que, al comenzar el siglo XXI, la AGD tenía 90.2% de los créditos vencidos de todo el sistema financiero y el país ya no contaba con una entidad prestamista de última instancia.

(Hernández M. C., 2020), quien entrevista para FRANCE 24 al presidente del Colegio de Economistas de Pichincha (una provincia ecuatoriana situada en el centro norte del país), señala que “La dolarización fue la última movida de Mahuad, señalado por su cercanía con la banca. Doce días después del anuncio de la medida, el presidente fue derrocado.” Por lo que no sólo la correlación de fuerzas económicas y financieras, sino también la correlación de fuerzas político-burocráticas y jurídicas estaban en concentración de los banqueros ecuatorianos. Así, con independencia de si se llegó a la dolarización de forma premeditada o no (es decir, de si la clase oligárquica ecuatoriana hizo lobismo para arribar premeditadamente -salvo El Niño, de origen natural- a ese apocalipsis económico y financiero que vivió el Ecuador o no), es un hecho que en su beneficio es que se llegó a la crisis y en su beneficio fue que se resolvió la crisis.

A pesar de ello, según (Hernández M. C., 2020), una de las ventajas de la dolarización, viendo las cosas en perspectiva veinte años después, fue la estabilidad monetaria que ha presentado el Ecuador, puesto que antes (con el sucre, la moneda nacional ecuatoriana previo a la dolarización) la devaluación, la inflación y las emisiones inorgánicas hacían volátil el valor del sucre y ello empobrecía a la clase media por cuanto los salarios reales, ceteris paribus, son más fácilmente erosionables en relación a un escenario en el que la moneda nacional es un dólar robusto como el que por aquel entonces (a diez años de la caída del Muro de Berlín) era el estadounidense.

Fuente: (Roura, 2020).

Además, señala la reportera, el déficit ahora no se puede cubrir con emisiones inorgánicas, se explicará esto un poco más. Como se señala en (Westreicher, 2019), la diferencia entre dinero orgánico e inorgánico es que el segundo es emitido sin respaldo real. Esto significa que se ha incrementado la base monetaria, pero no la cantidad de bienes y servicios en la economía. Esta terminología surge tras sustituir parcialmente (véase los anexos) el patrón oro por el respaldar la moneda con la producción interna del país. Entonces, cubrir el déficit con emisiones inorgánicas implica que el gobierno se en ilimitadamente con el banco central sin capacidad real de pago, es una forma de monetizar la deuda (proceso mediante el cual el gobierno se en progresivamente con el banco central).

Sin embargo, recoge la reportera de su entrevista con el economista Pablo Dávalos que “(…) “Para Dávalos, uno de los efectos positivos de la dolarización, una mayor capacidad adquisitiva, tiene también su lado oscuro. Afirma que la fortaleza del dólar, que permitió un dinamismo del consumo, dio pie a un proceso de desindustrialización y reprimarización porque se volvió más rentable importar que producir. Se produce una desindustrialización de la economía al extremo que se empiezan incluso a importar bienes agrícolas porque no existen políticas que apoyen la producción agrícola, porque es mucho más barato traer frutas de Perú u hortalizas y verduras de Colombia que producirlas en Ecuador (…) Para sostener el esquema de dolarización, se necesitan flujos positivos en balanza de pagos, aumentar las exportaciones y controlar las importaciones”, opina el experto.”

Por supuesto, hay voces que cuestionan este posicionamiento. Recoge Hernández que “Para George Selgin, director para las Alternativas monetarias y financieras del Instituto Cato, en Washington, la dolarización no es la causa de algunas fallas de la economía ecuatoriana, que persistirían aún sin implementar esta medida.

“Recientemente ha habido dificultades, el crecimiento se ha ralentizado, pero el principal problema es que Ecuador sigue siendo muy dependiente de sus exportaciones petroleras, entonces es inevitable que su economía oscile de acuerdo con el precio del crudo. Esta sería una realidad así no estuvieran dolarizados”, le dijo Selgin a este medio. Selgin considera que el hecho de que los ecuatorianos compren bienes en países vecinos porque el dólar es muy fuerte -algo que se ha visto como un efecto negativo de la dolarización- se debe principalmente a los altos aranceles de esos productos en Ecuador. “Bajar los aranceles con respecto a los países cercanos probablemente sería más beneficioso para los ecuatorianos que meterle mano a la dolarización”, añadió.”

Lo que dicen Dávalos y Selgin no son necesariamente mutuamente excluyentes, salvo que se lleve alguna de las dos posturas al extremo. La cuestión es que es verdad que la matriz productiva del Ecuador poco diversificada lo hace dependiente de los choques (perturbaciones exógenas al sistema económico), pero también es cierto que no tener política monetaria propia ata de manos a las autoridades para enfrentar dichos choques y puede generar además vulnerabilidad a otro tipo de choques. Por supuesto, los banqueros transnacionales (especialmente los fondos buitre), incluidos los banqueros que controlan las decisiones de los gobiernos de los países con mayor poder de voto en el FMI, son los que lamen sus colmillos cuando el desempeño del sistema económico ecuatoriano está por debajo de su potencial, debido a que en ese escenario la única forma de salvaguardar la dolarización es con el incremento de  externa[8], precisamente a través de organismos como, por ejemplo, el Fondo Monetario Internacional (FMI).

Por supuesto, un sistema económico cuyo funcionamiento está modelado por el consenso de Washington (fácticamente a partir de 1980 y formalmente desde 1991) muy difícilmente funcionará adecuadamente (a la luz de la experiencia en América Latina y Europa[9]), por lo que ello desencadenó una seguidilla de crisis políticas[10] a partir de 1996 que duró hasta la llegada de Rafael Correa al poder en el año 2007, que coincide con el desmantelamiento sistemático del modelo neoliberal del sistema económico ecuatoriano y la llamada “Revolución Ciudadana” enmarcada en el movimiento político latinoamericano conocido como “Socialismo del Siglo XXI”.

Fuente: Elaboración propia.

Tras lo planteado, conviene preguntarse por qué Rafael Correa no desmontó la dolarización en el Ecuador, a pesar de que en (Correa Delgado, Dolarización y desdolarización: más elementos para el debate. Comentarios al dossier de Íconos 19, 2004, pág. 89) señalaba que “Como también acertadamente señaló Fander Falconí, el debate sobre la dolarización real-mente involucra el porvenir económico y social de nuestros países. Significa superar simplismos como el “dogma de la estabilidad”, cuya expresión más extrema es, sin duda, la dolarización ecuatoriana. Un tipo de cambio fijo irreversible, en una economía abierta, pequeña y de baja productividad, es claramente un disparate técnico, que seguramente algún día controlará la inflación, pero probable-mente quebrando al sector real de la economía. Significa, como lo señalan Alberto Acosta, Carlos Parodi y Carlos Larrea, repensar la noción y estrategia de desarrollo, pues se trata de recuperar políticas económicas soberanas en función de verdaderos proyectos nacionales, e impedir que las economías y el bien común estén sujetos al arbitrio de la entelequia del mercado. Significa, como bien nos recuerda Emilia Ferraro, la necesidad de remediar la inconformidad de la población con un Estado y una identidad nacional desgastada. Es decir, recuperar nuestro capital social, destrozado por políticas económicas absurdas.”

Las razones de ello las revela Correa tanto en una ponencia académica realizada en Panamá (Correa Delgado, Rafael Correa: Porque no es tan fácil desmontar la dolarización, 2016) como en una entrevista realizada por CNN (Correa Delgado, Rafael Correa responde si Ecuador dejará de lado la dolarización, 2010). Sus argumentos se exponen a continuación.

Correa plantea que salir de la dolarización de forma exitosa a corto y mediano plazo es imposible, puesto que crearía trastornos económicos y sociales que asumiría la clase trabajadora. No debe creerse que el dinero electrónico crea medios de pago alternativos con los cuales se puede sustituir el dólar, puesto que estos sólo incrementan la velocidad de circulación del dinero.

El ex presidente explica que la dolarización se consumó en Ecuador porque se conjuntaron tanto la desesperación del pueblo por el drama económico y social imperante entonces y las presiones de los grupos de poder económico y político del Ecuador.

Correa señala que la dolarización fue inconstitucional, a la luz de la Constitución del Ecuador de 1998, lo cual es verdadero. En el artículo 264 de dicha constitución se señala que: “La emisión de moneda con poder liberatorio ilimitado será atribución exclusiva del Banco Central. La unidad monetaria es el Sucre, cuya relación de cambio con otras monedas será fijada por el Banco Central.” (Asamblea Constituyente de la República de Ecuador, 2002).

Además, Correa señala que la teoría detrás de la dolarización, como su fundamento técnico, es la teoría de las áreas monetarias óptimas[11]. Esta teoría establece que los requisitos para ser un área monetaria óptima son:

  1. Tener los mismos ciclos económicos, lo que deriva en la coincidencia de objetivos de política económica.
  2. Si no se cumple lo anterior, que exista perfecta movilidad laboral.

Los principales problemas de que no se cumplan los requisitos anteriores aparecen cuando el precio del dólar (o de la divisa que reemplazó a la moneda nacional) varía en sentido inverso a las necesidades de política económica de quien se dolariza.

Finalmente, Correa señala que el principal requisito para mantener la dolarización en niveles relativamente saludables es cumplir las siguientes medidas:

  1. Mejorar la competitividad sistémica[12] de cara al concierto internacional, lo cual se logra invirtiendo en I + D + i, vías de comunicación (carreteras, puertos, aeropuertos, etc.), lo cual Ecuador logró a través de inversión pública. Esto es así porque se logra que entren más dólares al lograr posicionar mejor los productos en el mercado mundial, puesto que implica un mayor volumen de ventas por parte de los exportadores nacionales y, por consiguiente, una entrada de dólares al país dolarizado (para este caso, Ecuador).
  2. Políticas para maximizar la eficiencia del sector público (ahorro de costos). Esto es así porque con ese tipo de ahorro público, no sólo se estimula la competitividad sistémica (estimulando la competitividad del sector público), sino que también no se sacrifican programas sociales que garanticen estándares de vida digna en la población.

iii. propuesta de desdolarización en ecuador

III.I. GENERALIDADES

Rafael Correa no adoptó medidas orientadas a la desdolarización de la economía ecuatoriana, sin embargo, un candidato presidencial de su partido, Andrés Araúz, aproximadamente cinco años después de que Correa saliese del poder, plantearía una propuesta de desdolarización, la primera propuesta realizada desde la izquierda ecuatoriana, aunque su nivel de especificación técnica es bajo, como toda propuesta de desdolarización hasta la fecha. Esta propuesta se localiza en (Araúz, Desdolarización mala y “desdolarización” buena, 2020) y en ella Araúz distingue una “desdolarización mala” y una “desdolarización buena”, las cuales se exponen íntegramente a continuación.

III.II. DESDOLARIZACIÓN “MALA”

La desdolarización mala tiene dos objetivos: la fuga de capitales y la devaluación del salario.

La fuga de capitales es lo que banqueros llaman libre movilidad de capitales o lo que la Ley Trole 1 del año 2000 llamaba “libre transferibilidad de divisas al exterior”. Es decir, plantean que la dolarización se mantenga fuera del Ecuador, para los excedentes de los capitalistas que se manejan en un sistema de pagos paralelo en Panamá, en Miami y en Nueva York. Las ganancias de los grandes capitalistas se lo guardan en el exterior, en dólares.

La devaluación del salario es el insistente pedido de “competitividad” plasmado en los acuerdos con el FMI y en la reciente muletilla de moda que la “realidad superó la legalidad” en alusión a la necesidad de romper los derechos laborales. Conscientes de que la ciudadanía, y la Constitución, es celosa con la no regresión de los derechos laborales, apelan al único instrumento remanente que les permitiría disminuir los sueldos: la devaluación de la moneda.

El FMI hablaba de una sobrevaloración salarial del 37%. En términos gruesos, buscarían que la nueva moneda reduzca el poder adquisitivo del trabajador. Que el salario real pase de 400 dólares a 250 dólares. La nueva moneda sufriría una devaluación inmediata, valdría el 60%. Pero las ganancias de las élites seguirían siendo en dólares, refugiadas en sus cuentas offshore en el exterior.

Una desdolarización mala comenzaría por pagar en la nueva moneda a los trabajadores del sector público, para los cuales no se priorizó la liquidez en la caja fiscal. ¿Cómo instrumentar una desdolarización mala? Imposible pensar que la ley para una desdolarización mala pueda pasar por la actual correlación en la Asamblea Nacional. Se vuelve indispensable para el poder de las élites legislar vía decreto (clausurar la Asamblea). Pareciera que las leyes humanitarias y de finanzas públicas son distractores o instrumentos de chantaje mientras se fragua la verdadera intención: la desdolarización mala.

iii.iii. desdolarización “buena”

La “desdolarización” buena buscaría: más medios de pago y encarecimiento de las importaciones.

La “desdolarización” buena no cambiaría la moneda, más bien añadiría formas distintas de dinero. Más medios de pagos quiere decir más liquidez -en dólares- dentro del país. Implica transitar hacia el uso de medios de pago nacionales para transacciones nacionales, inclusión financiera con títulos valores desmaterializados con transaccionalidad atomizada (por celular), multiplicación de liquidez interna -incluyendo por parte del banco central- y generalizar el uso de cámaras de compensación territoriales y sectoriales. En ningún caso implica reducir la remuneración ni la capacidad adquisitiva de los trabajadores, excepto en bienes importados.

La “desdolarización” buena enfocaría el poder del estado en los controles a la salida de divisas: el famoso “timbre cambiario”. Para poder sacar dinero del país, los importadores o quienes quieran fugar capitales al exterior o a paraísos fiscales offshore deberán adquirir el derecho de sacar el dinero del País. Ese derecho es transable y tiene un cupo fijo, pero ajustable, concedido por el estado. El cupo es vendido por el banco central. En los hechos, esto desdolarizaría la salida de divisas de los ricos y de los importadores. Según los cálculos realizados, el cupo de salida de divisas podría comenzar costando 27 centavos por cada dólar. Es como que el Impuesto a la Salida de Divisas sea del 27%, pero, además, con cupo limitado. A este cupo se le podría apodar con un nombre.

La implementación de un esquema así no requiere de legislación adicional, y en caso de que así se lo requiera, podría ser legislación que sí cuente con apoyo del actual legislativo. Se requeriría un gobierno alineado a los sectores populares y no a las élites transnacionalizadas y offshore-izadas.

Las cifras más actuales muestran que la salida de divisas del sector privado sumó $28418 millones en 2019, su contribución neta a las reservas internacionales fue negativa en $2105 millones, y el total de activos en el exterior del sector privado suma $27000 millones (diez veces más que las reservas internacionales oficiales).

En primer lugar, es deseable que la contribución neta sea al menos igual a cero. Por lo tanto, una primera meta debería reducir en 10% la salida bruta de divisas privadas. Pero, además, debería ser una vergüenza que las reservas oficiales sean 10 veces menos que los activos en el exterior del sector privado. Un monto tolerable sería una cantidad equivalente. Por lo tanto, una segunda meta plantearía repatriar $12 mil millones del sector privado para que las reservas oficiales aumenten a $15 mil millones y los activos privados en el exterior bajen a $15 mil millones. Para que esta repatriación sea viable, el esfuerzo debería estirarse a cuatro años. Esto implica una meta neta de +$3 mil millones anuales.

Asumo que la entrada de divisas privadas caerá por la parálisis planetaria en un 30% de $26658 millones a $18668 millones. Asumiendo una caída de similar magnitud en la salida bruta de divisas autónoma a $19893 millones.

Esto implicaría un déficit autónomo de $1225 millones. Más la meta de repatriación de $3 mil millones, se establecería una restricción de $4225 millones en el año 2020. El cupo disponible para salida de divisas debería ser de $15668 millones. Frente a una demanda autónoma de $19893 millones, el cupo de salida de divisas costaría 27% más que la salida misma. El timbre cambiario podría comenzar cotizando a 27 centavos de dólar.

IV. REFERENCIAS

Aboal, D., Lanzilotta, B., & Perera, M. (2006). ¿Flotación de jure y de facto?: La Política Monetaria-Cambiaria en el Período Pos Crisis en Uruguay. Centro de Investigaciones Económicas (CINVE-Uruguay), 1-40. Obtenido de https://www.bcu.gub.uy/Comunicaciones/Jornadas%20de%20Economa/iees03j3070806.pdf

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[1] “En 1998 el Ecuador sufrió un devastador fenómeno de El Niño. Las graves inundaciones causaron pérdidas de cuatro mil millones de dólares por la destrucción de carreteras, caminos y puentes, así como daños en los cultivos y en el sector pesquero. Ese año, los precios del petróleo bajaron drásticamente: siete dólares por barril.” (Basantes, 2020).

[2] La investigadora señala en las mismas páginas referidas, como nota al pie, las siguientes investigaciones: Oxfam, 2005. Food aid or hidden dumping?  Separating wheat from chaff. 71 Oxfam briefing paper. March; Zerbe, Noah 2002, “Feeding the Famine? American Food Aid and the GMO Debate in Southern Africa”, Center for Philosophy of Law Catholic University of Louvain. Bélgica; Salgado. W, 20021. Ayuda alimentaria o Ayuda a las exportaciones en RALLT, 2002. E. Bravo. Ed. “Transgénicos y Ayuda Alimentaria”. Quito-Ecuador 2002. http://www.rallt.org; Mousseau, Frederic, 2005. Food Aid or Food Soverignity: Ending World Hungry in our time. The Oakland Institute.

[3] “Se les llama de esta manera a los bienes básicos, aquellos productos que se destinan para uso comercial, y que tienen como característica más relevante, que no cuentan con ningún valor agregado, se encuentran sin procesar o no poseen ninguna característica diferenciadora con respecto a los demás productos que encontramos en el mercado, por esto se utilizan como materias primas para elaborar otros bienes.” (Castro, 2019).

[4] Un incremento equivalente de forma aproximada al 2% del PIB agrícola.

[5] Un certificado de depósito reprogramable fue un documentado entregado a las personas cuenta ahorristas del Ecuador durante la crisis referida. Los certificados se entregaban a los depositantes a cambio del dinero congelado en los bancos. Como se verifica en (El Telégrafo, 2021), que recoge las palabras del analista económico ecuatoriano Guido Macas de la Universidad Ecotec, la creación y emisión de CDR se supuso que era una forma del gobierno ecuatoriano de decirle a los cuenta ahorristas que no habían perdido los dineros, sino que luego se los devolvían, dado que el Estado no tenía fondos y que esperaba vender los activos y el patrimonio de los dueños de los bancos, sin embargo, en la práctica fue sensiblemente diferente la cuestión. A continuación, puede verificarse el aprovechamiento que logró la banca ecuatoriana a través de los CDR.

Cronología de los CDR

Fuente: (Wikipedia, 2021).

[6] Ese año, el sistema bancario registró pérdidas de 1.520 millones de dólares estadounidenses, según la fuente citada.

[7] “(…) es un organismo que nace en momentos en que el sistema financiero, productivo y la economía nacional en general, atraviesan una de las peores crisis en la vida republicana del Ecuador. La AGD no es otra cosa que una entidad de derecho público, autónoma y con personería jurídica propia, gobernada por un directorio, cuyo principal propósito será el de garantizar el pago de la totalidad de los depósitos que el público tiene invertidos en el Sistema Financiero Ecuatoriano, de conformidad con la Ley de Reordenamiento en Materia Económica en el Área Tributario-Financiera.” (Hidalgo Loffredo & Yturralde Farah, 2020).

[8] Esto es, al menos a largo plazo (puesto que existe una condición estructural en esos países que los obliga a contraer constante y crecientemente deuda), aún más beneficioso que los ataques especulativos a los precios de los bonos de deuda externa (riesgo país) e incluso que los ataques especulativos a los precios de las commodities de los países subdesarrollados (como en el caso del Ecuador es el petróleo).

[9] El célebre economista francés Olivier Blanchard, en su etapa como economista-jefe del Fondo Monetario Internacional, reconoció en (Blanchard & Leigh, 2013, pág. 6) admitió la existencia de errores en las estimaciones de crecimiento del PIB realizadas por el FMI tras la ejecución de los programas de ajuste estructural y de estabilización monetaria (que son el conjunto de políticas económicas denominadas neoliberalismo) asociadas sistemáticamente a los ajustes fiscales. Además, señala en (Blanchard & Leigh, 2013, pág. 4) que no se consideraron aspectos característicos de las economías a las que “recomendaron” (véase, por ejemplo, para el caso de Grecia, lo ocurrido con el presidente del FMI Dominique Strauss-Kahn en 2011 y lo ocurrido con el primer ministro de finanzas de Grecia Yanis Varoufakis en 2015) hacer el ajuste, mientras que en (Blanchard & Leigh, 2013, pág. 19) admite que subestimaron el impacto de la austeridad fiscal en los multiplicadores del modelo de estadístico-matemático utilizado para realizar los pronósticos sobre el crecimiento del PIB. Además, también se reporta en (BBC Mundo, 2016) que “Vivir para ver. Eso habrán exclamado, incrédulos, muchos críticos del Fondo Monetario Internacional (FMI) cuando leyeron hace un par de semanas un texto publicado en la página web de la entidad. El escrito empieza diciendo: “En vez de llevar al crecimiento, algunas políticas neoliberales han aumentado la desigualdad, a la vez que ponen en peligro la expansión duradera”. Y que esa desigualdad “le hace daño al nivel y la sustentabilidad del crecimiento”. La declaración (…) corresponde a un artículo de Jonathan D. Ostry, Prakash Loungani y Davide Furceri, todos funcionarios del FMI. Ostry es subdirector del Departamento de Investigaciones del organismo. Loungani es jefe de división y Furceri es economista en la misma dependencia. BBC Mundo intentó comunicarse con los autores del artículo, titulado “Neoliberalism: Oversold?” (Neoliberalismo, ¿sobrevendido?) pero no obtuvo respuesta alguna del Fondo Monetario Internacional a varias solicitudes de entrevista. Las declaraciones de los tres funcionarios sorprenden por ser una aparente admisión de error por parte de expertos del FMI a las políticas que contra viento y marea buscó imponer la entidad a lo largo del mundo. Y que, según sus críticos, fueron adoptadas con un elevado costo social (…) El ajuste estructural se defendía como el remedio doloroso, más necesario, para garantizar el éxito económico futuro de los países. Un precepto que han puesto en duda los investigadores del FMI con su reciente artículo.” En la actualidad, cinco años después de esa publicación de la BBC, no quedan dudas del fracaso para las mayorías de las políticas neoliberales, al menos en América Latina y Europa al juzgar los violentos estallidos sociales suscitados en España, Grecia, Portugal, Colombia, Chile, México y Argentina (que incluso volvió a probar del mismo tipo de políticas con Macri y luego decidió volver a otro tipo de gobierno).

[10] Según (Mora, 2013, pág. 50), “Desde el año 1996 hasta el 2007 Ecuador tuvo siete presi-dente, tres de ellos fueron derrocados por sus mandantes, una destituida por el Congreso Nacional, otro ocupó el cargo de presidente interino y tres terminaron períodos que no iniciaron. Para la mayoría de los ecuatorianos esto significa que el triunfo de siete elecciones continuas, no sólo le otorga a Rafael Correa un papel de líder nacional, sino que le da consistencia al proceso democrático ecuatoriano.”

[11] Esta teoría se estudia en los anexos correspondientes.

[12] “(…) enfoque sistémico de la competitividad. En él se considera que existen cuatro esferas que condicionan y modelan su desempeño: en primer lugar, el nivel microeconómico (en la planta y dentro de las empresas, para crear ventajas competitivas); en segundo lugar, el nivel mesoeconómico   (eficiencia   del   entorno,   mercados   de   factores,   infraestructura   física   e   institucional   y,   en   general,   las   políticas   específicas para la creación de ventajas competitivas); en tercer lugar, el   nivel   macroeconómico   (política   fiscal,   monetaria,   comercial,   cambiaria,   presupuestaria,   competencia)   y,   finalmente,   el   nivel   metaeconómico   o   estratégico   (estructura   política   y   económica   orientada   al   desarrollo,   estructura   competitiva   de   la   economía,   visiones estratégicas, planes nacionales de desarrollo).” (Hernández R. A., 2001, pág. 5).

DOLARIZACIÓN Y DESDOLARIZACIÓN: UN ANÁLISIS TÉCNICO, HISTÓRICO E INTERNACIONAL, PARTE II

ISADORE NABI

DOLARIZACIÓN Y DESDOLARIZACIÓN EN LA REPÚBLICA ORIENTAL DEL URUGUAY

I. CONDICIONES ESTRUCTURALES DEL URUGUAY PREVIAS AL PROCESO DE DOLARIZACIÓN

I.I. Generalidades

Como se señala en (Aboal, Lanzilotta, & Perera, 2006, pág. 8), luego de la devaluación experimentada en la economía del Uruguay a inicios de este milenio, la prioridad para el gobierno era la de comenzar a definir un ancla monetaria, que obviamente no podía ser el tipo de cambio. Este fue un proceso que llevó algunos meses y que culminó hacia fines del año 2002 con la adopción de la base monetaria como ancla del sistema. Como era esperable, el período post devaluación y flotación fue un período de alta volatilidad en el tipo de cambio, no solo por el efecto del pasaje de un tipo de cambio relativamente fijo a uno flexible, sino también por el nerviosismo del mercado mientras no estaba clara cuál sería la política monetaria a seguir (véase gráfico 2.6). Esto se muestra en las figuras presentadas a continuación, en donde BM significa base monetaria y MI significa meta de inflación.

Fuente: (Aboal, Lanzilotta, & Perera, 2006, pág. 8).
Fuente: (Aboal, Lanzilotta, & Perera, 2006, pág. 9).

Debido a lo anterior, (Labat & Licandro, 2021, pág. 5) establecen que el momento histórico de partida de la dolarización fue a partir de 2003. Así, se deben exponer sintéticamente el conjunto de condiciones macroeconómicas fundamentales dentro y junto de las cuales la economía uruguaya comenzó a funcionar de forma dolarizada.

I.II. Inflación

Como señalan L&L, Uruguay comenzó a administrar la política monetaria bajo un tipo de cambio de libre flotación recién después de la crisis de 2002, puesto que fijó sus objetivos en otro macroprecio, específicamente en la inflación. La historia uruguaya está marcada por la sucesión de diferentes tipos de arreglos de tipo de cambio fijo, con intervalos muy cortos de episodios caóticos de flotación entre medio, hasta el abandono de la banda cambiaria en julio de 2002.

En medio de la crisis, el Banco Central optó por avanzar hacia el manejo de la base monetaria, ya que las autoridades del Banco Central entendieron que era importante comprometerse en el corto plazo con una meta que se podría lograr para construir credibilidad a largo plazo. A partir de septiembre de 2002, el Banco Central comenzó a anunciar metas trimestrales para la base monetaria, inicialmente sin ninguna referencia a una meta de inflación. Una vez que se completó el canje de deuda en el primer semestre de 2003, el Banco Central comenzó a introducir una referencia a un número de inflación. Gradualmente, el compromiso de la política monetaria se desplazó primero a los agregados monetarios y luego a la inflación. A principios de 2005, Uruguay operaba bajo lo que podría llamarse un régimen de metas de inflación, con los agregados monetarios como instrumento de política monetaria. Inicialmente, el centro del rango meta para la inflación fue establecido por el Ministerio de Economía y Finanzas en 5,5% y a principios de 2005 se cambió al 5%, donde permanecería hasta agosto de 2020. El ancho del rango meta se estableció inicialmente en G2%, en 2009 se reduciría transitoriamente a G1% para volver al diseño original en 2013.

El instrumento inicial de política monetaria bajo metas de inflación fue M1′. En julio de 2007 el Banco Central del Uruguay pasó a utilizar la tasa interbancaria a un día como instrumento de política monetaria, para luego volver en julio de 2013 a la gestión de agregados monetarios.

Señalan L&L que en 2008 se aprobó la nueva carta orgánica del Banco Central. Esta ley daría más autonomía al regulador de servicios financieros, pero a pesar de las intenciones iniciales de brindar un mejor marco para la política monetaria, no se produjeron mejoras. El borrador inicial enviado desde el Banco Central al Ministerio de Economía y Finanzas estaba alineado con las mejores prácticas de diseño institucional de la banca central, y preveía varias mejoras de las instituciones monetarias que no terminarían reflejándose en el texto final. En particular, la priorización de la inflación como el objetivo principal de la política monetaria, un directorio con mandatos de ocho años superpuestos, una mayor rendición de cuentas, fueron ideas que naufragaron en el proceso parlamentario (ya habían sido desestimadas en la discusión de 1995). Ninguna de estas ideas fue finalmente aprobada. En cambio, la creación de un Comité de Coordinación Macroeconómica (CCM) con un mandato bastante ambiguo y una clara preeminencia del Ministerio de Economía y Finanzas sobre el Banco Central terminó por reducir la independencia del Banco Central, ver Licandro y Licandro (2010). Además, los nuevos estatutos tenían una redacción bastante ambigua de los objetivos del Banco Central que podría dar lugar a interpretaciones bastante diferentes en cuanto a la forma en que el banco debería manejar las medidas de política económica.

La práctica de la política monetaria no mejoró el diseño institucional, ya que el Banco Central mantuvo una estrecha coordinación institucional con el Ministerio de Economía y Finanzas. Luego de creado el CCM, este comenzó a reunirse trimestralmente el día antes (o incluso el mismo día) a las reuniones del comité de política monetaria (antes del COPOM). Esa sería la rutina de la coordinación de políticas hasta principios de 2020. Señalan también los autores que todo el período se caracteriza por un conflicto permanente y visible de objetivos en el Banco Central. El Banco Central destacó este conflicto en la comunicación pública utilizando varias imágenes que se referían a la política monetaria como un ejercicio de equilibrio, una disciplina imperfecta, y la flexibilidad del Banco Central en el uso de sus instrumentos. Esta actitud corresponde a una interpretación del mandato establecido en los estatutos del banco que imaginaba el conflicto entre actividad e inflación como permanente. En la práctica, la inflación se convirtió en una prioridad cuando la inflación estuvo cerca de superar el nivel del 10%, y la actividad fue una prioridad cuando la inflación se acercó a la meta de inflación.

Además, señala (Alegre, 2008, pág. 148) que “Mientras la inflación tuvo una baja progresiva hasta llegar a un dígito a fines de los años 90 (de un 81% en 1991, a poco más del 8% en 1998), el salario real tuvo un aumento progresivo bastante moderado también en este período: del orden del 7,5% acumulado entre 1991 y 1998. (INE, 2003).”

I.III. Deuda Externa

Como se señala en (Alegre, 2008, pág. 148), “La refinanciación de la deuda externa uruguaya a través del “Plan Brady” implico para Uruguay y para el resto de los países de la región incluidos en el plan, quitas al valor de la deuda a cambio del compromiso de acelerar los programas de reformas en áreas como las empresas públicas, el comercio, y el mercado de trabajo. Así mismo, este plan de renegociación reorientó la política cambiaria de herramienta para lograr el equilibrio externo, hacia su utilización como instrumento anti-inflacionario, dado que ya no era necesario mantener un tipo de cambio elevado para obtener superávit comercial de manera de hacer frente a los pagos de la deuda. (Rodríguez, Cozzano y Mazzuchi, 2001).”

En el sitio web del Banco Mundial no existen datos disponibles acerca de la deuda externa del Uruguay (en ninguno de sus tipos[1]) y las secciones del sitio web del Banco Central del Uruguay (BCU) pertinentes a deuda externa se encuentran caídas para esta fecha (7 de junio de 2021), sin embargo, mediante la utilización de la WayBackMachine del Internet Archive  ha sido posible recuperar por completo la versión del sitio web del 2 de enero de 2016 y, con ello, los archivos que esta versión del sitio contiene relativos a la deuda externa uruguaya; sin embargo, del período de interés (1990-2003) sólo se pudo recuperar el subconjunto de años 1999-2003, tal como se presenta a continuación.

Fuente: (Banco Central del Uruguay, 2016, pág. 3).
Fuente: (Banco Central del Uruguay, 2016, pág. 3).
Fuente: (Banco Central del Uruguay, 2016, pág. 3).
Fuente: (Banco Central del Uruguay, 2016, pág. 4).
Fuente: (Banco Central del Uruguay, 2016, pág. 4).
Fuente: (Banco Central del Uruguay, 2016, pág. 5).

I.IV. Tipo de Cambio

Según (Alegre, 2008, pág. 147), durante la década de los noventa, década que antecedió a la dolarización (situada por L&L alrededor del año 2003, como se expuso anteriormente), el tipo de cambio se mantuvo rígido, existía un déficit fiscal oscilante (altamente sensible a los ciclos electorales) aumentándolo en contextos de desaceleración económica, un mercado financiero desregulado y altamente vulnerable a los choques financieros internacionales. Durante los años noventa, los gobiernos fijaron un tipo de cambio de “flotación sucia”[2] en donde el Banco Central del Uruguay fijó una franja de movilidad de la moneda nacional frente al dólar. La autoridad monetaria intervenía saliendo a comprar o vender dólares si su cotización pasaba o se ubicaba por debajo de la franja establecida.

Además, señala Alegre que “(…) el alivio del endeudamiento externo y el acceso a crédito a bajas tasas de interés en el marco de un tipo de cambio sobrevaluado, generaron incentivos para la expansión del ingreso de bienes de consumo final, que generaron booms de importación desacompasados por un incremento de la productividad de la economía. Esta mixtura generó serias dificultades una vez que las condiciones cambiaron. Las devaluaciones regionales debilitaron la competitividad de nuestro país.” (Alegre, 2008, pág. 148).

(Alegre, 2008, pág. 149), señala que en este período se configuró un escenario en el que, debido a la contracción de la demanda internacional provocó pérdida de mercados internacionales para el sector exportador del Uruguay y una disminución de los precios de las commodities de exportación, la región dejara de ser rentable y tuvo lugar un éxodo[3] de capitales. Paralelamente a lo anterior, las tasas de interés aumentaron, encareciendo el acceso al crédito. Como resultado, el tipo de cambio sobrevaluado sostenido, licuó la competitividad del país; la continua expansión del consumo fue financiada no ya con ingreso de divisas sino sobre la base de un endeudamiento persistente a tasas de interés crecientemente altas. Finalmente, la salida de capitales en un mercado desregulado y sin control sobre los flujos de capital terminó de comprometer la capacidad fiscal del estado a comienzos del 2001. Para fines de ese año, el gobierno debió devaluar su moneda. Al año siguiente la salida de capitales puso en jaque al sistema financiero. Las reservas internacionales del Banco Central se esfumaron, obligando al país a endeudarse para poder respaldar los depósitos bancarios. Para fines de junio del 2002, las reservas internacionales alcanzaban apenas los mil millones de dólares, siendo conformadas en gran parte por fondos inyectados por el FMI vía en miento (Banco Central, 2002). A su vez, esta situación puso al país al borde del default, obligando a profundizar el programa de ajuste fiscal.

II. EVOLUCIÓN HISTÓRICA DE LA DOLARIZACIÓN EN EL URUGUAY

En la actualidad, como se reporta en (El País, 2021), el Uruguay busca revertir la dolarización existente en sus canales de circulación monetaria y esta propuesta está siendo impulsada por Diego Labat, presidente del Banco Central de la República Oriental del Uruguay, como puede verificarse en (Labat & Licandro, 2021). Por supuesto, esta voz no es la única que impulsa esta propuesta y como se verá más adelante, existen diversas voces alineadas académicas y políticas en la misma dirección.

Labat y Licandro (L&L) argumentan que tener una moneda de calidad promueve el crecimiento, promueve la estabilidad financiera, hace que los ciclos sean menos pronunciados y puede amortiguar los efectos negativos de la inflación sobre la desigualdad de ingresos. Esto lo argumentan desde la lógica de los marcos teóricos neoclásicos con los que fueron formados en la educación superior y para ello citan amplia variedad de literatura perteneciente a esa tradición, específicamente a (Barro, 1995), Sarel (1995) para fundamentar que la inflación elevada perjudica el crecimiento, mientras que a (Khan & Senhadji, 2001) y (Ibarra & Trupkin, 2016) para fundamentar que la inflación comienza a ser perjudicial en países como Uruguay una vez que alcanza el umbral del 8%. Así, argumentan que la alta inflación perjudica el crecimiento económico y el desarrollo del sector financiero.

Así, señala que “El canal más probable a través del cual la inflación daña el crecimiento es a través de la desaparición de los mercados financieros en moneda doméstica que surge con la inflación. Rousseau y Wachtel (2002) han demostrado que la profundidad financiera de los mercados financieros aumenta el crecimiento, pero si la inflación es alta, ese vínculo se pierde. La razón por la que el sistema financiero no contribuye al crecimiento radica en la indexación. A medida que aumenta la inflación, el desarrollo de los mercados financieros solo puede provenir del desarrollo de instrumentos financieros indexados como el dólar. Uruguay es solo un ejemplo de esta hipótesis, como lo demuestra nuestra historia.” (Labat & Licandro, 2021, págs. 3-4). Como puede verificarse, L&L están abordando el caso de un sistema económico cuya dolarización sea del tipo real, analizada en la sección II.VI. II. de la primera parte de esta investigación.

Los problemas de alta inflación en combinación con eventos macroeconómicos provenientes del exterior, en un escenario de desaparición progresiva de la moneda nacional aumenta de forma no-trivial los riesgos de una falla estructural del sistema financiero. Este tipo de eventos macroeconómicos son de usual ocurrencia en economías pequeñas con alta apertura comercial, como por ejemplo lo es el caso de la República Oriental del Uruguay. Esa configuración del sistema económico es la que volvió a la dolarización un problema de interés crucial para las autoridades monetarias del Uruguay y para sus autoridades burocráticas en general.

Así, señalan L&L que cada vez que un evento negativo golpea la economía, el valor real del dólar aumenta al tiempo que cae la actividad económica, el empleo y el ingreso real de los hogares. Si los mercados de pesos uruguayos están operativos, las empresas y los hogares en dos pueden cubrir ese riesgo con deuda en pesos. Si por el contrario prevalece la dolarización, las empresas y los hogares en dos ven que el costo del servicio de la  aumenta al mismo tiempo que sus ingresos disminuyen, lo que aumenta el riesgo crediticio para el sector financiero en concepto de impago y al ser tanto este incremento en la tasa de interés como esta reducción en los ingresos de carácter general en la sociedad (por tratarse de eventos macroeconómicos provenientes del exterior que afectan a todo el sistema económico de distintas maneras), es evidente que se están estableciendo todas las bases para que, al menos a largo plazo si todo se mantiene constante, se suscite un impago generalizado de los clientes que componen la cartera bancaria de morosidad, mencionando únicamente el más grave de los posibles riesgos materializables. Como señalan los autores, el resultado de estas prácticas es bien conocido en la historia uruguaya: si ocurre este tipo de evento externo negativo, la salud del sector financiero puede ser cuestionada, y el país podría enfrentar un evento de inestabilidad financiera al entrar en un círculo vicioso entre la sostenibilidad de las finanzas públicas y las del sector financiero.

Según (Labat & Licandro, 2021, pág. 4), para hacer frente a la falta de financiamiento en pesos uruguayos, las empresas reaccionan con los instrumentos a su disposición, generando ineficiencias en el proceso de producción, el proceso de comercialización y sus hojas de balance. Licandro et al. (2014) muestran que las empresas reducen el apalancamiento, aumentan la rotación de inventarios, la acumulación de insumos y aumentan su liquidez como sustitutos del uso de derivados cambiarios. Mello (2017) y Licandro y Mello (2017) muestran que la acumulación de liquidez y la facturación interna en dólares de ventas son estrategias que utilizan las empresas uruguayas para cubrir el riesgo cambiario, resultado que se confirma en Barón et al. (2017). Mello (2017) también muestra que las empresas buscan liquidez para reaccionar rápidamente ante cambios en el valor del dólar.

La dolarización de los precios hace que los ciclos reales sean más profundos, ya que las rigideces de los precios del dólar suponen una carga más pesada para el ajuste de cantidades que las rigideces de precios en moneda nacional. Cuando los precios son rígidos, un evento de demanda negativo genera más efectos sobre las cantidades que cuando los precios son flexibles. Las rigideces de los precios del dólar son peores. Cuando ocurre un evento negativo, el valor del dólar aumenta (como es el caso de Uruguay) y el precio real (el precio en pesos) del bien aumenta en lugar de mantenerse constante (como ocurriría en el caso de una rigidez en pesos) generando una caída más pronunciada en las cantidades producidas. Un claro ejemplo de esto ocurre en el sector vivienda en Uruguay, que reacciona negativamente a eventos que aumentan el valor real del dólar, a diferencia de países como Colombia y Chile que no tienen el precio de los inmuebles en dólares.

Señalan L&L que cabe señalar un último punto sobre los efectos distributivos de la política monetaria. En los países en los que se desarrolla el mercado hipotecario en moneda nacional, el aumento de la inflación reduce el valor real de la deuda hipotecaria. Si los hogares pobres son dueños de sus casas, a medida que la política monetaria se vuelve expansiva, aumenta la inflación y erosiona los salarios reales, el costo real de la deuda cae (según los neoclásicos, más que los salarios reales -caso contrario la política monetaria expansiva no tendría mayor sentido-). En el caso de Estados Unidos, ese factor hace que la desigualdad de ingresos caiga con la inflación. En Uruguay, al no existir este tipo de deuda, la desigualdad de ingresos aumenta con la inflación (Coleman et al. 2010). La pobreza y la desigualdad también aumentan con la inflación en Uruguay. Lluberas y Odriozola (2014) muestran que la inflación y la dolarización también pueden tener un efecto negativo en la distribución de la riqueza. Dado que la falta de mercados de moneda nacional (para este caso pesos uruguayos) bien desarrollados y la dolarización perjudican el crecimiento, aumentan los costos del ajuste cíclico y afectan la distribución del ingreso, vemos el desarrollo de una moneda de calidad como el principal aporte que el Banco Central puede hacer a la sociedad uruguaya.

Como señalan L&L, para comprender qué debe corregirse, se debe realizar un análisis histórico general del estado de la política monetaria en el Uruguay partiendo de un determinado momento histórico. A diferencia de países en el que se facilita al congreso o asamblea alguna ley específica que sirva de vehículo formal para dolarizar una economía, pudiendo con ello fijar ese momento histórico en términos de la fecha en que la ley monetaria en cuestión entró en vigencia, en Uruguay la dolarización no ocurrió formalmente, por lo que el momento histórico debe fijarse de forma empírica. Así, retomando a (Licandro & Mello, 2016, pág. 368), esto se suele fijar para el caso del Uruguay a partir del decenio de 1950.

La dolarización generó fragilidades financieras en el sistema económico uruguayo, las cuales quedaron evidenciadas por la crisis económica que sacudió al Uruguay en 2002. Luego de esta crisis, el Uruguay comenzó a desarrollar una estrategia para abordar la fragilidad financiera derivada de los descalces cambiarios (Licandro y Licandro 2001, 2003 y 2010). La estrategia tenía dos pilares: el primer pilar era el reconocimiento regulatorio de fallas de mercado que conducen a la dolarización, y el segundo pilar fue la recreación de los mercados de pesos para generar una alternativa viable al financiamiento en dólares.

La agenda regulatoria avanzó en varias direcciones. Para reconocer que el Banco Central no puede ofrecer servicios ilimitados de prestamista de última instancia en moneda extranjera, se creó un esquema de seguro de depósitos, con mayor cobertura en pesos que en dólares. Se reformó la regulación de liquidez, eliminando los subsidios previos a la actividad del dólar en el sector bancario y se redujeron los requisitos de encaje en pesos. Para mitigar el riesgo de tipo de cambio en el riesgo de crédito, se modificó la regulación del riesgo de crédito exigiendo como condición para acceder a las mejores calificaciones crediticias la resistencia de la hoja de balance a escenarios severos de riesgo de tipo de cambio. Se modificó la regulación del capital bancario para incorporar el riesgo de tipo de cambio. Además, se redujeron los límites de exposición al dólar para los fondos de pensiones y las compañías de seguros. En el segundo pilar hubo cambios significativos en varias vías. La flotación de la moneda eliminó el seguro de tipo de cambio implícito; la gestión de la  pública comenzó a incrementar el peso de la  en pesos, ayudando a desarrollar una curva de rendimiento en pesos para el mercado uruguayo; se crearon dos instrumentos de indexación para competir con el dólar: la unidad indexada (UI) y la unidad provisional (UP) indexada a la inflación y los salarios respectivamente; el Banco Central ayudó a desarrollar un mercado de futuros de tipo de cambio y la actividad de los bancos públicos se orientó hacia la actividad del peso. Estos son los principales ejemplos de una profunda reforma tanto de la política monetaria como de la regulación financiera que tuvo como objetivo reducir las vulnerabilidades financieras derivadas de la dolarización. La regulación y supervisión del sector financiero mejoraron notablemente también en otros asuntos además de los ejemplos citados anteriormente. Los cambios en los estatutos aprobados en el período permitieron una gran mejora en la dinámica de la regulación, que se mide constantemente con las mejores prácticas, señalan L&L en el lugar citado.

Señalan L&L que un tema muy controvertido en Uruguay ha sido la potencia de la política monetaria. En diversas instancias, organismos internacionales o analistas domésticos han cuestionado la capacidad de la política monetaria para manejar la inflación debido a las notorias debilidades en la transmisión monetaria generadas por la dolarización y ello a pesar que la dolarización en el Uruguay es extraoficial y no llega ni siquiera a régimen de caja de conversión.

Señalan (Labat & Licandro, 2021, pág. 14), como aspecto positivo, la amplia agenda de reforma de la política monetaria y regulatoria condujo a una gran corrección de los descalces cambiarios y una reducción de la fragilidad financiera. Como muestran los gráficos 2 y 3, los descalces cambiarios se corrigieron ampliamente en el balance de las empresas y la dolarización de la deuda pública se redujo sustancialmente, lo que redujo el descalce de las cuentas del sector público. Al mismo tiempo, las operaciones en pesos aumentaron su participación en el total de transacciones, la dolarización cayó en los balances del sector bancario (tanto en el activo como en el pasivo) y se evidencia una reducción de la dolarización de precios en algunos sectores. Como aspecto negativo, Uruguay tiene un claro déficit en el desarrollo del mercado de pesos, financiamiento de largo plazo y de riesgo. Uruguay logró eliminar la fragilidad, pero a costa de lograr un sistema financiero muy pequeño e indexado.

Fuente: (Labat & Licandro, 2021, pág. 15).
Fuente: (Labat & Licandro, 2021, pág. 15).

Sobre ello concluyen L&L en la página 15 que “En general, la evidencia sugiere que existe un círculo vicioso entre un deficiente control de la inflación y la falta de desarrollo de los mercados de pesos, que -como hemos argumentado- imponen ineficiencias claramente identificables a las empresas en su producción y manejo de sus balances.”

iii. propuesta de desdolarización en uruguay

III.I. GENERALIDADES

Lo primero que el hacedor de política pública debe preguntarse es qué requisitos debe cumplir la economía uruguaya para que un proceso de desdolarización o de reversión del reemplazamiento monetario sea exitoso a nivel del mercado de pesos uruguayo. Estos requerimientos se cristalizan, en opinión de L&L para la economía uruguaya, en un nuevo marco de política monetaria, como señalan (Labat & Licandro, 2021, págs. 16-18). Los componentes del nuevo marco de política monetaria se exponen a continuación.

III.II. CREDIBILIDAD EN LA POLÍTICA MONETARIA COMO MECANISMO PARA ALINEAR EL COMPORTAMIENTO DE LOS AGENTES ECONÓMICOS

Señalan (Labat & Licandro, 2021, pág. 16) que “El primer y más importante problema a corregir es la falta de credibilidad de la política monetaria. Para ello, conviene reformar las instituciones de política monetaria, por ejemplo, desvinculando el nombramiento de directorios del ciclo político o exigir mayor rendición de cuentas. Si bien sería deseable un cambio legal, y siempre que se garantice la coherencia entre la política fiscal y la política monetaria, existe un amplio margen para reformar la práctica de las instituciones monetarias existentes.”

La credibilidad contribuye a que los agentes económicos alineen sus expectativas y, por consiguiente, también sus acciones, a la política monetaria realizada por el banco central. Por supuesto, como se verá más adelante, un prerrequisito para que exista credibilidad es que los agentes económicos tengan claridad sobre los objetivos del banco central y para ello es necesario proporcionar la suficiente información. La transparencia ayuda entonces a los agentes a comprender cómo ve el Banco Central la economía y los efectos de la política monetaria, ayudando a orientar las expectativas económicas si se cumple el requisito más importante: que los agentes económicos (los que tienen el suficiente peso en el sistema económico como para contrarrestar de forma relevante las políticas monetarias del banco central) encuentren de alguna forma lo suficientemente beneficiosa dichas políticas para alinearse en una determinada magnitud a dichas políticas. Ello es así mientras no exista un marco jurídico e institucional que permita obligar jurídicamente a estos agentes a determinado nivel de alienación con las políticas en cuestión.

iii.iii. mayor independencia y rendición de cuentas del banco central

Señalan (Labat & Licandro, 2021, pág. 16) que “(…) es importante mejorar la independencia (…) del Banco Central en la práctica. Para hacerlo, la relación entre el Banco Central y el Ministerio de Finanzas debe mejorar. Un primer paso logrado durante 2020 fue separar las reuniones del CCM (Comité de Coordinación Macroeconómica) y el COPOM (Comité de Política Monetaria), reduciendo la frecuencia de las reuniones del CCM y aumentando la frecuencia de los COPOM. El Banco Central y el Ministerio de Finanzas deben reunirse para coordinar varios aspectos de sus mandatos, como la estabilidad financiera, la política de  y para compartir información macroeconómica, pero eso no necesita una reunión formal del CCM, que debe concentrarse en discutir la meta de largo plazo para la política monetaria y confiar la gestión de la política monetaria al Banco Central. Para mejorar la rendición de cuentas del Banco Central, los informes existentes del Banco Central al Ejecutivo y al público deben dejar en claro cómo la política ayudaría a lograr los objetivos y por qué no pudo hacerlo en el pasado.”

III.v. REDEFINICIÓN DE OBJETIVOS DEL BANCO CENTRAL

Señalan (Labat & Licandro, 2021, págs. 16-18) que, para mejorar la rendición de cuentas del Banco Central, los informes existentes del Banco Central al Ejecutivo y al público deben dejar en claro cómo la política ayudaría a lograr los objetivos y por qué no pudo hacerlo en el pasado.

Además, señalan que debe mejorarse el historial del Banco Central del Uruguay en materia de transparencia del Banco Central. La transparencia ayuda a los agentes a comprender cómo ve el Banco Central la economía y los efectos de la política monetaria, ayudando a orientar las expectativas económicas. Ya hemos comenzado a trabajar en esta dirección, publicando las actas de política monetaria con declaraciones prospectivas, cambiando el informe de política monetaria y mejorando la comunicación con pronosticadores profesionales y la prensa, entre otros cambios, pero queda mucho por hacer. La transparencia tiene muchos componentes en el marco de la política monetaria, no solo implica un objetivo claro y un sistema de evaluación, sino que también se debe divulgar información acerca del desempeño y las medidas a tomar en caso de fallas. Se debe divulgar información relevante para ayudar a anclar las expectativas de inflación, como es el caso de la inflación subyacente y las previsiones del Banco Central. Se han realizado varias mejoras en la comunicación de políticas: hay un comunicado de prensa para cada fecha fijada de anuncios, la comunicación se realiza mediante una declaración de una página, seguida tres días después con una publicación de las Minutas del Comité de Política Monetaria. Trimestralmente se emite un boletín de política monetaria con explicaciones y análisis más amplios, incluyendo proyecciones de crecimiento e inflación, que se acompaña de rueda de prensa y reuniones durante el año. Además de la reforma institucional, la política monetaria ha comenzado a cambiar reduciendo la meta de inflación en el largo plazo y utilizando la tasa de interés como instrumento. La meta de inflación a largo plazo debería seguir cayendo hasta niveles cercanos al 3%. Una meta en esos valores seguiría siendo elevada en comparación con las economías desarrolladas, pero, a pesar de que genera incentivos a las operaciones de arbitraje de monedas (carry trade), Uruguay necesita ese mayor espacio nominal para ajustar los grandes eventos que afectan la economía.

La implementación de políticas y las operaciones del mercado deben estar en consonancia con los aspectos anteriores. En el caso de Uruguay, el nuevo marco monetario establece una tasa meta para el IPC total dentro de un rango; de acuerdo a esto, la implementación de la política tiene como tasa de política clave, la tasa de interés a un día en el mercado monetario con facilidades permanentes y remuneración del exceso de reservas en línea con la tasa de interés. Suavizar la volatilidad en los mercados financieros de corto plazo (incluido el mercado de tipos de cambio), como es práctica común en todos los bancos centrales, también es muy importante en la conducción de la política monetaria, y se llevará a cabo siempre que no se oponga con los principales objetivos de la política monetaria, ni dañe la comunicación de la política monetaria.

III.VI. LA PROPUESTA DE DESDOLARIZACIÓN

Señalan (Labat & Licandro, 2021, pág. 16) que “En primer lugar, el equilibrio de objetivos debe interpretarse a la luz de la discusión que hemos realizado al comienzo de este ensayo. Dado que la inflación que contribuye al crecimiento y al empleo es baja y estable, el Banco Central en tiempos normales debe asegurar un nivel de inflación consistente con el desarrollo de los mercados de pesos en el largo plazo. Por supuesto, habrá momentos como el presente en los que emergencias claras requerirán que el Banco Central tome medidas audaces para apoyar la economía, pero en tiempos normales solo debería permitírsele hacerlo en la medida en que las expectativas de inflación estén ancladas en la meta de largo plazo.”

III. VI. La propuesta de desdolarización

Señalan (Labat & Licandro, 2021, págs. 18-19) que a medida la inflación converge hacia su meta más baja de largo plazo, es posible desarrollar un conjunto de medidas tanto a nivel micro como macro que ayudarían a reducir la dolarización y mejorar los mercados de pesos en un programa de desdolarización. La iniciativa de desdolarización tiene cuatro vías principales:

  1. Reformas micro en el sistema financiero
  2. Cambios en la política de en miento
  3. El manejo de la dolarización de precios, en particular el precio de los bienes duraderos.
  4. El estudio y manejo de las causas de la dolarización a un nivel más granular.

El sistema financiero, como se expuesto anteriormente, ya pasó por una profunda reforma en los últimos años. A pesar de ese cambio, señalan L&L que los depósitos en moneda nacional siguen siendo pequeños, los diferenciales del peso siguen siendo grandes y el acceso a los productos en pesos sigue siendo un tema pendiente. Parte del problema radica en la dolarización de los precios que hace que la gente ahorre en dólares para comprar bienes duraderos. Otra parte del problema radica en los costos de la intermediación financiera y la microestructura del sector financiero. A pesar de eso, hay otros motivos a un nivel más granular que necesitan más estudio, señalan los autores.

Continúan señalando L&L que la política de en miento, como los cambios en la regulación del sistema financiero, ha sido una de las principales causas de los logros actuales en el desarrollo del mercado de pesos y la desdolarización, pero aún tiene una agenda pendiente. El desarrollo de instrumentos de deuda en Unidades Indexadas[4] (UI) y Unidades Provisionales[5] (UP) y el reciente impulso hacia la nominalización son solo algunas de las principales iniciativas lideradas por la Unidad de Deuda en la búsqueda de la desdolarización. En este frente, el Banco Central del Uruguay y la Unidad de Deuda están trabajando en una nueva forma de coordinar la emisión de deuda para mejorar la profundidad de los mercados de pesos. Aumentar el acceso de los no residentes a los instrumentos en pesos a través de Euroclear, limitando la participación del BCU a vencimientos más cortos, son dos elementos que se están desarrollando y que ayudarán en esta agenda.

La desdolarización de precios es un elemento nuevo en la agenda de desdolarización que apunta al papel del peso como numerario de la economía. Como muestra la evidencia, la dolarización de precios retrocede a medida que disminuye la inflación. La evidencia, como en el caso de Perú, muestra adicionalmente que reformar la regulación de defensa del consumidor también puede ser una forma de reducir la dolarización de precios. Sin embargo, dado que el progreso en esta área ha sido lento, existe la necesidad de entender por qué y convencer a los agentes de la necesidad de volver a fijar los precios en pesos. Como el numerario es un equilibrio de coordinación, para volver a la fijación de precios en pesos es necesario convencer y coordinar. Convencer a los agentes de las externalidades que plantea la dolarización sobre el crecimiento, el ciclo económico, la estabilidad financiera y los problemas distributivos. Coordinar con las partes interesadas para comprender qué necesitamos reformar para cambiar el comportamiento existente.

Así, exponen (Labat & Licandro, 2021, pág. 19) que “Una de las principales líneas de acción de esta iniciativa de desdolarización es liderar un diálogo con las partes interesadas del sistema financiero, instituciones públicas, empresas, etc. Este proceso nos permitirá comprender en profundidad la mecánica de la dolarización y nos ayudará a convencer y coordinar el retorno del peso como numerario dominante de la economía. Esperamos que este proceso aclare qué regulaciones, prácticas y leyes deben cambiar y luego utilice todo el poder de la comunicación pública para ayudar a acelerar la desdolarización.” Esto último con la finalidad de alinear el comportamiento de los agentes económicos a la política monetaria del banco central, siempre que se cumplan las condiciones anteriormente expuestas.

Finalmente, señalan L&L que en definitiva es necesario reafirmar la idea de que la falta de mercados en pesos adecuados causados por la inflación crónica e institucionalizados en las prácticas económicas del gobierno, la cultura, las empresas y el sistema financiero generan grandes externalidades que necesitan acciones de política para ser corregidas, lo que evidentemente hace alusión a la dolarización cultural antes expuesta de forma teórica.

IV. REFERENCIAS

Aboal, D., Lanzilotta, B., & Perera, M. (2006). ¿Flotación de jure y de facto?: La Política Monetaria-Cambiaria en el Período Pos Crisis en Uruguay. Centro de Investigaciones Económicas (CINVE-Uruguay), 1-40. Obtenido de https://www.bcu.gub.uy/Comunicaciones/Jornadas%20de%20Economa/iees03j3070806.pdf

Alegre, P. (Diciembre de 2008). Democracia y Reformas: Un Caso de Gradualismo Perverso. Revista Uruguaya de Ciencia Política, XVII(1), 137-158. Obtenido de http://www.scielo.edu.uy/pdf/rucp/v17n1/v17n1a06.pdf

Banco Central del Uruguay. (2 de Enero de 2016). Deuda Externa del Uruguay. Obtenido de Departamento de Análisis Financiero: https://web.archive.org/web/20160502222455if_/http://bcu.gub.uy/Estadisticas-e-Indicadores/Documents/Finanzas-Publicas/resdeu.pdf

El País. (28 de Abril de 2021). ¿Qué piensa hacer el gobierno para desdolarizar la economía uruguaya? El documento oficial. Obtenido de Negocios: https://negocios.elpais.com.uy/noticias/piensa-gobierno-desdolarizar-economia-uruguaya-documento-oficial.html

Labat, D., & Licandro, G. (2021). Hacia una moneda de calidad. Montevideo: Banco Central de la República Oriental del Uruguay.

Licandro, G., & Mello, M. (Noviembre de 2016). Dolarización cultural y financiera de los hogares uruguayos. Centro de Estudios Monetarios Centroamericanos, 365-404. Obtenido de Centro de Estudios Monetarios Centroamericanos: https://www.cemla.org/PDF/ic/ic-2016/ic-2016-11.pdf


[1] A corto plazo, a largo plazo, a precios actuales, como porcentaje del ingreso nacional bruto, etc.

[2] Aquel régimen cambiario en que el tipo de cambio fluctúa según los vaivenes de la oferta y la demanda, pero que el gobierno interviene a través de la autoridad monetaria (banco central) cuando la cotización del par de monedas “se salga” de cierto rango.

[3] Salida masiva.

[4] Según el (Instituto Nacional de Estadística del Uruguay, 2021), es una unidad de valor que se va reajustando de acuerdo a la inflación medida por el Índice de Precios del Consumo. Esta unidad varía diariamente de modo que al cierre de mes acumula una variación con respecto al valor de la UI del mes anterior.

[5] Según el (Instituto Nacional de Estadística, 2021), es una unidad de valor que varía diariamente, de modo que al cierre del mes acumula la variación mensual del Índice Medio de Salarios Nominal último publicado.

ESCENARIOS EN QUE LAS METAS DE INFLACIÓN LIMITAN EL CRECIMIENTO ECONÓMICO: UN ANÁLISIS DESDE EL MARCO TEÓRICO Y LÓGICO DE LA SÍNTESIS NEOCLÁSICA

ISADORE NABI

La política monetaria consiste en un conjunto de acciones que realiza la autoridad monetaria con la finalidad de cumplir los objetivos de mantener una inflación baja y estable.

El esquema de política monetaria que cada país adopte va a depender de las características y circunstancias de dicha economía. El esquema escogido debe tomar en cuenta las interacciones de este régimen en relación con otras variables económicas tales como los macroprecios (tasa de interés y tipo de cambio) así como el crecimiento, el empleo de los recursos productivos de una nación, situación de las finanzas públicas y otras variables relevantes.

La política cambiaria forma parte de la política monetaria y comprende el conjunto de acciones efectuadas por un banco central en procura de que el comportamiento del tipo de cambio nominal sea congruente con las condiciones prevalecientes en el mercado cambiario y con la evolución de las variables que determinan este macroprecio en el largo plazo.

En particular un régimen de metas de inflación en el contexto de una economía abierta a los flujos de capital, implica que es necesario desplazar el foco de atención de la autoridad monetaria del tipo de cambio hacia las variables que tienen una incidencia sobre el nivel general de precios. La adopción de esquema de metas de inflación le implica a la autoridad monetaria reiniciar a controlar el valor del tipo de cambio. El tipo de cambio es una variable muy importante en particular para una economía con un gran nivel de apertura tanto comercial como financiera. Por lo tanto muchos países optan por un régimen cambiario de flotación administrada que reserva al banco central la posibilidad de intervenir en caso de que la variabilidad mostrada por el tipo de cambio ponga en peligro la estabilidad o incluso los objetivos mismos de inflación.

Un desequilibrio en la cuenta corriente es la simple expresión de la mayor necesidad de ahorro externo. Cuando hay trabajo calificado subempleado se busca potenciarlo para obtener mayores niveles de crecimiento económico, con lo cual se requiere de mayor inversión y esta a su vez se financiará con mayor ahorro, sea externo o interno. En una sociedad de ingreso medio, incrementar el ahorro resulta difícil, por lo que alternativamente se recurre a complementarlo con ahorro externo. La expresión de esa necesidad de ahorro externo es un déficit en el apartado real de la balanza de pagos. Las metas de inflación tienden naturalmente a corregir los déficits en balanza de pagos, los cuales, como ya se planteó anteriormente, no necesariamente son un problema sino producto de una necesidad para una economía en vías de desarrollo.

Ante esta situación, un desahorro persistente podría reflejarse, por ejemplo, en una depreciación del tipo de cambio nominal (por la existencia del traspaso de la inflación a la devaluación cambiaria a través de bienes, servicios y materias primas importadas) podría impactar el nivel general de precios. Lo anterior ocurre debido a que, si se importa más de lo que se exporta, harán falta divisas y eso hará que aumente el precio nominal del dólar respecto a la moneda nacional (a raíz de una mayor demanda neta de dólares en el mercado local), lo cual a su vez generará una presión inflacionaria que la autoridad monetaria (al encontrarse en un régimen de metas de inflación) buscará contener mediante la realización de política monetaria contractiva. El instrumento de política monetaria por excelencia bajo un esquema de metas de inflación es la tasa de interés pues tiene los efectos más profundos sobre las decisiones inter-temporales de consumo y ahorro en los agentes económicos y por lo tanto sobre la demanda agregada. La contracción monetaria será realizada, por lo tanto, incrementando la tasa de interés pasiva[1], pues esto desincentivará a los agentes económicos de realizar préstamos de capital-dinero para invertir, con lo que se ralentizará la actividad económica en periodos posteriores.

Sin embargo, esta política monetaria contractiva tendrá otro efecto, el cual es atraer a los prestamistas de capital-dinero debido al diferencial de tasas de interés entre la economía doméstica y el resto del mundo, es decir, incentivará la entrada de capitales del exterior. Con este diferencial de tasas se generará una abundancia de dólares que los prestamistas de capital-dinero provenientes del extranjero buscarán cambiar por moneda local, con lo cual se apreciará el tipo de cambio nominal (pues se empezará a demandar más la moneda local respecto a la divisa o moneda extranjera) y con ello, se apreciará el tipo de cambio real (concebido como ), lo que a su vez ocasionará un incremento de la vulnerabilidad de la economía nacional debido a la contracción de las exportaciones respecto a las importaciones (porque dada la apreciación real se pierde competitividad vía tipo de cambio[2] y con ello, es más barato importar, pero al encarecerse la producción doméstica respecto al período anterior se pierde demanda en el mercado internacional), lo que incrementará el déficit en cuenta corriente, no por necesidad de ahorro externo sino por afectación de los precios relativos de la economía respecto al resto del mundo.

Como puede observarse, la posterior apreciación deteriora al sector externo y a su vez agrava el déficit fiscal debido al encarecimiento relativo de la deuda contraída en moneda internacional (porque al aplicar la política monetaria contractiva, se incrementaron las tasas de interés a la que se emite deuda -es decir, a la que se piden préstamos a los inversionistas en el mercado doméstico a un mayor costo). La deuda se encarece al tomar más de la moneda local para comprar divisas. Los principales acreedores siempre suelen ser los mismos residentes, el hecho de que una mayor proporción del endeudamiento ocurra con los residentes, reduce desde la perspectiva del no residente del riesgo moral (porque a quien le estoy prestando sale más perjudicado que el no residente si las cosas salen mal).

Mecanismo de transmisión de la inflación a la deuda externa
Mecanismo de tranmisición de la inflación al déficit exterior

Con lo anterior puede observarse que se tendrá ahora al sector público con un mayor desequilibrio y al sector externo con un menor nivel de financiamiento de las necesidades de inversión (la mayor parte del financiamiento externo se re-direcciona hacia el gobierno), y los recursos sean insuficientes para financiar las necesidades de inversión requeridas para el crecimiento económico (no se trata de que el ahorro se invierta sino que para garantizarse cierto nivel de crecimiento de la economía, tiene que garantizarse niveles mínimos de inversión, que de no satisfacerse no podrían generar el crecimiento requerido -tasas de crecimiento superiores a las tasas de crecimiento demográfico-), logrando la igualdad de la siguiente manera:

En este sentido, dado:

No hay forma de hacer crecer el PIB en los siguientes períodos a menos que exista la inversión necesaria. Esta inversión en su sentido más básico es crear bienes y servicios que no se consuman directamente, sino que sean empleados en la producción de más bienes y servicios (garantizándose la capacidad que en el futuro se genere una mayor producción que en el presente). En otras palabras, se busca garantizar la acumulación de capital.

A largo plazo, la persistencia e incremento del déficit podría generar una situación en que la economía nacional se vuelva insolvente por el nivel de deuda acumulada, lo que generaría a su vez un cierre de los créditos y demás fuentes de financiamiento (emisión de títulos soberanos de deuda, refinanciamientos -reprogramación de pagos- y financiamiento interbancario -aquellos bancos que posean una proporción significativa de las deudas del gobierno que entra en incapacidad de pago, ven como sus activos se vuelven incobrables o, en su defecto, que pierden valor por la baja en el nivel de calificación crediticia del gobierno, por lo que se deterioran los activos del banco que posea tales títulos, lo que desemboca en que el resto de bancos no van a querer prestarle-), así como una crisis de balanza de pago que podría desembocar en una fuerte devaluación (la moneda pierde completa o casi completamente su valor porque el Banco Central perdió las reservas (las reservas se agotan porque el Banco Central se ve forzado a intervenir para defender un nivel de tipo de cambio, sin embargo, no le es posible mantener dicho nivel de intervención cuando sus reservas han disminuido drásticamente -un aumento muy drástico del tipo de cambio incrementa el coeficiente de traspaso a los precios internos (el coeficiente de traspaso no es constante, es incremental)- y, por tanto, no puede defender un tipo de cambio nominal). Ante un aumento en la prima de riesgo (porque ha incrementado el riesgo de invertir en deuda soberana del país altamente endeudado) se debe compensar con una mayor tasa de interés, pero a la vez el mayor riesgo induce a pedir una mayor compensación vía tipo de cambio para aumentar la rentabilidad en moneda extranjera a los extranjeros que invierten domésticamente. Aumentos de tipo de cambio o expectativas de devaluación también trae un mayor riesgo de los deudores en moneda extranjera, pero con ingresos en moneda nacional que induciría a una mayor insolvencia de los bancos que les prestaron recursos, retroalimentando la fragilidad del sistema bancario.

Una característica de un país deudor es que requiere un constante flujo de créditos para honrar sus deudas (Ponzi Scheme). Cuando no se paga a los acreedores, se cierran las fuentes de crédito, por lo cual los bancos centrales utilizan sus reservas para defender el tipo de cambio en vigencia y proveer la disponibilidad necesaria de divisas para el funcionamiento de la economía, esto lleva al agotamiento de las reservas progresivamente. Esto ocurre porque al defender un tipo de cambio en paralelo con el cese progresivo de las fuentes de financiamiento (los flujos de inversión directa, al igual que cualquier otra fuente de financiamiento, son muy sensibles a potenciales inseguridades jurídicas. Por lo tanto, no llevan sus recursos a lugares en contextos que pongan en riesgo los movimientos de capitales).

A su vez, se tiene que:

En la identidad keynesiana entre el ahorro y la inversión, S es la suma del ahorro doméstico y del ahorro externo. A su vez, el ahorro doméstico está compuesto por el ahorro público y el ahorro de los privados (que es la diferencia entre sus ingresos y sus egresos), mientras que el ahorro externo no es más que el déficit de cuenta corriente con signo negativo.

Así, conviene preguntarse si en una economía con un bajo nivel de ingreso puede haber mucho ahorro, la respuesta es que evidentemente no. Por tanto, se depende del ahorro externo para financiar las necesidades de inversión que garanticen el crecimiento futuro (con la expectativa de que se posea en algún momento el suficiente ingreso que permita que el ahorro doméstico financiar la inversión, reduciendo la dependencia del ahorro externo).

Ahorro del Gobierno: Un gobierno con déficit es un gobierno que desahorra.

Ahorro del Sector Privado No Financiero: Es positivo, pero bajo, debido a que se trata de una economía de bajos ingresos o, lo que es lo mismo, la propensión marginal al ahorro no es constante con respecto al nivel de ingreso, variará dependiendo el nivel de ingreso. Sin embargo, no es suficiente para financiar las necesidades de inversión, debido a que además del hecho de que es escaso, este ahorro doméstico es absorbido, en su gran mayoría, por el gobierno, debido a sus necesidades de financiamiento. ¿Quién financia las necesidades de inversión?, debe ser el resto del mundo.

Ahorro del Sistema Financiero: Se nutre del ahorro de los agentes económicos de bajo ingreso que generan pequeños superávits. Así las cosas, ni el sistema financiero ni el sector privado no financiero pueden compensar satisfactoriamente el desahorro del gobierno y generar un ahorro doméstico suficiente para garantizar las necesidades de inversión (por eso una economía pequeña depende del ahorro externo).

¿Cuándo es saludable un déficit en cuenta corriente? Cuando los flujos financieros son suficientes con capitales de largo plazo, especialmente con la inversión directa.

La inversión directa es de largo plazo, genera su propio repago mediante el aporte a la producción, al empleo y a las exportaciones (en la mayoría de los casos), generando con esto último un ingreso de divisas adicionales. Lo anterior significa que con las exportaciones se pagan los beneficios de las empresas extranjeras radicadas en el país y que el gasto doméstico realizado por estas empresas a nivel de consumo intermedio y remuneración al factor trabajo no se fuga del país, añadiendo el beneficio que recibe el país que acoge esta inversión directa (spill-over effect) en el escenario en que exista transferencia tecnológica. Un déficit en balanza de pagos, específicamente en la cuenta corriente, estará bien financiado si esto se lleva a cabo con inversión directa, mal financiado si se lleva a cabo mediante préstamos (porque son cargas sociales para los residentes del país) y pésimamente financiado si esto se lleva a cabo mediante capitales de corto plazo (no solo generan una carga social, sino que además es volátil, es decir, el dinero que ellos reciben del gobierno por los títulos de deuda pública adquirida se puede ir del país en cualquier momento).

Como puede observarse, las metas de inflación tienden a corregir el déficit en cuenta corriente mediante el macroprecio tipo de cambio, porque dejan libre el tipo de cambio para que se deprecie (en términos nominales lo cual afecta también el valor de tipo de cambio real). Con ello, se estimulan las exportaciones y se desestimulan las importaciones. Sin embargo, cuando hay depreciación, al necesitar un país financiamiento externo, los colones que recibe el inversionista y que luego reconvierte en dólares son menores (tiene menos dólares luego de la reconversión) y para compensarlo, se tiene que subir la tasa de interés pasivas o, en su defecto, no corregir la tasa de interés activa y entonces, en el escenario de metas de inflación, sube aún más el tipo de cambio. Con ello se estimulan aún más las exportaciones y se desestimulan, también aún más, las importaciones. Sin embargo, aunque con ello se corrija el desequilibrio en cuenta corriente, se limita el financiamiento de las necesidades de inversión y, con ello, el crecimiento económico futuro. Las metas de inflación no agravan el desequilibrio, pero pueden agravar la situación de bajo crecimiento económico.

Notas Complementarias:

Cuando se habla de “valor internacional de los depósitos” se está haciendo referencia al monto que ascienden los depósitos de los no residentes en una economía doméstica.

Cuando se dice que el precio de una moneda se salió de los márgenes establecidos como resultado de una apuesta de los mercados cambiarios en su contra, se está diciendo que los mercados realizaron ventas masivas de dicha moneda (por lo cual bajó su precio relativo y con ello se depreció el tipo de cambio nominal -es decir, subió el tipo de cambio nominal-) y por tanto el precio relativo de esta moneda es inferior al margen mínimo establecido; o bien, los mercados realizaron compras masivas de dicha moneda (por lo cual subió su precio relativo y con ello se apreció el tipo de cambio nominal -es decir, bajó el tipo de cambio nominal-) y por tanto el precio relativo de esta moneda es superior al margen máximo establecido.


[1] La política monetaria se lleva a cabo sobre las tasas pasivas en particular sobre la tasa de política monetaria (TPM) que posteriormente impacta el costo de financiarse de los intermediarios financieros (tasas pasivas) y más delante el costo de financiar a la economía (tasas activas)

[2] Evidentemente, lo que ocasiona la pérdida de competitividad no es la apreciación nominal, sino que esta genera a su vez una apreciación real que es la que en realidad perjudica a los exportadores por una cuestión de precios relativos, es decir, los productos domésticos se encarecen respecto a sus homólogos del resto del mundo. Este encarecimiento relativo es una cuestión real, ocasionada evidentemente por factores nominales.

IMF and debt: a new consensus?

There is much talk among ‘progressive’ economists that the IMF and the World Bank have turned over a new leaf.  Gone are the days of supporting fiscal austerity, demanding that national governments get public debt levels down and insisting on conditions for countries borrowing IMF-WB funds that their governments privatise their state assets, deregulate markets […]

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